广西铝土矿品位高储量少，开采年限恐不足10年

广西地区铝土矿品位属国内最佳，在新增氧化铝项目不断建设投产的情况下，剩余开采年限恐不足10年。进口铝土矿将使成本提高300元/吨以上，这会导致广西地区电解铝生产成本提高1500元/吨左右。而目前山西、河南地区的矿品位都在下降，未来铝土矿价格的上涨对国内电解铝成本的抬升将起到重要影响。

广西氧化铝已有出口动作，国内价格仍将维持高位

广西地区凭借自有高品质铝土矿优势，使其氧化铝生产成本为全国最低，不超过2000元/吨。目前广西地区氧化铝设计产能为720万吨，技改后产能总计可以达到872万吨。当前国内外氧化铝价格的严重错配导致国内氧化铝出口窗口已经打开。广西地区已经有约10万吨的氧化铝通过嘉能可出口至海外。预计短期国内氧化铝价格仍将维持高位。

广西电解铝生产成本高，铝水自产自用为发展趋势

广西地区建立了区域电网，度电成本明显降低，全省平均成本在3毛6左右，目前电解铝企业平均成本预计在14500元/吨左右。由于成本较高，企业对于新增电解铝产能的意愿不是很强烈，目前具备铝水生产能力的企业大都集中力量加快铝材加工能力的建设，以消化自身铝水。目前广西铝锭销售情况良好。

投资建议

铝锭、铝棒库存进入4月以来便企稳并持续走低，未来1到2个月仍将是铝消费的旺季，新增产能和复产产能的投放预计将继续偏慢。此外成本端也有不断上涨的压力。再考虑到今年下半年预计仍会有环保限产等政策的出台，我们认为未来铝价仍具有上涨空间，沪铝主力合约目标价格15500元/吨。

风险提示

全球贸易争端加剧，需求端增长不及预期。

广西地区铝产业调研核心结论

在供给侧改革强力推进的背景下，电解铝行业产能天花板已经确定，约为4300-4400万吨。西南地区由于扶贫、创业等国家项目扶持而成为全国新增产能的主要区域。继去年供改、环保之后，今年的电力改革、俄铝事件再一次将铝行业推上了风口浪尖。为了更为准确的把握今年铝行业供给端和成本端的变化趋势，我们随铝行业的各领域专家来到广西，对广西地区主要的铝土矿、氧化铝以及电解铝生产企业进行了调研。主要结论如下：

1）广西铝土矿品位高、储量少，开采年限恐不足10年

广西铝土矿与国内其他区域一样为一水硬铝石，但品质相对较高，铝硅比普遍在6以上。广西铝土矿富集于泥土中，需要经过洗矿将大量泥土洗掉，然后筛选出铝土矿。区政府要求铝土矿就地转化，但仍有少部分矿石出省。出省原因主要是由于盗采，广西铝土矿剥开一米多的土层，就可以露出铝土矿。

广西主要铝土矿企业领导均表示广西铝土矿剩余开采年限预计不超过10年。不难预计未来广西铝土矿将很快面临短缺。解决途径有二：第一进行深层铝土矿开采，不过开采成本会进一步提高、品位也会下降；第二海外进口（当地一家企业最近已尝试进口一船铝土矿），截至5月4日澳大利亚铝土矿到港口价为290元/吨，再加100的铁路运费，总计约400元/吨。目前广西采矿成本约100多元，进口铝土矿将使成本提高300元/吨以上。如果按1吨氧化铝消耗2.5吨铝土矿，1吨电解铝消耗2氧化铝来计算，进口铝土矿会导致广西地区电解铝生产成本提高1500元/吨。

由于广西地区氧化铝扩产计划较多，加上铝土矿开采中遇到的一些问题，未来广西地区铝土矿供应是比较紧张的。目前除一家氧化铝企业没有在收民矿外，其他公司都有在收。而目前铝土矿短缺的现象已经不仅仅局限在广西地区，山西、河南地区的矿品位都在下降，据我们了解河南地区已经开始从贵州、广西拿矿。因此从长期来看，铝土矿价格重心逐步抬升将无法避免。另外，从短期来看，由于三月下旬山西省开展为期3个月的打击非法违法采矿整治行动以及国内氧化铝需求旺盛，导致目前国内铝土矿供应偏紧。据我的有色网数据，截至5月4日，国内铝土矿均价为363元/吨，较去年同期已经提高了57.1%。国内的铝土矿紧缺导致铝土矿进口数量大增，根据海关总署的数据显示，今年3月份铝土矿进口数量为727.2万吨，较去年同期增加43.4%。短期我们认为在国内铝土矿供应偏紧，氧化铝需求强劲的情况下，国内铝土矿价格仍将持续上涨。

2）借力成本优势，氧化铝将成为广西铝产业核心竞争力 

广西地区凭借自有高品质铝土矿优势，使其氧化铝生产成本为全国最低。从我们对四家主要氧化铝企业调研的情况来看，广西地区氧化铝平均成本不超过2000元/吨。目前广西地区设计产能为720万吨，技改后产能总计可以达到872万吨。由于广西地区电解铝成本在全国范围内的劣势非常明显，因此企业大多表示氧化铝将是以后的主要发力点。目前广西地区在建项目产能总计600万吨，其中天桂和百矿的项目今明两年可以顺利投产。

今年两起事件导致海外的氧化铝价格暴涨：第一今年2月巴西联邦和国家检察官称Alunorte冶炼厂的一个铝土矿废弃物点有外泄现象，要求其氧化铝冶炼厂削减一半产能，这导致氧化铝供应减少26.7万吨/月；第二，美国对俄铝进行制裁事件，致俄铝的氧化

铝产品在全球的运输销售受阻。受此影响，截至5月4日澳大利亚氧化铝FOB价格达到653美元/吨，较年初提高66.6%。国内氧化铝价格虽然也有所上涨，但涨幅却十分有限，截至5月4日国内氧化铝均价为3222元/吨，较年初仅增加6.0%。内外氧化铝价格的严重错配，导致当前国内氧化铝出口窗口已经打开。从我们调研的情况了解，广西地区已经有约10万吨的氧化铝通过嘉能可出口至海外。而从全国范围内来看，从4月至5月氧化铝出口窗口打开这一时间范围内，国内氧化铝出口量超过30万吨，这中间包括保税区的12万吨。

目前虽然美国已经延期了对俄铝的制裁，但目前俄铝的氧化铝产品的流通在全球依然受到限制，同时海德鲁氧化铝供应恢复乐观估计需要等到7月份，因此国内外氧化铝价差可能仍将维持高位，国内氧化铝的出口预计将会持续下去，对国内价格形成带动。另外，国内铝土矿、煤价、烧碱价格也都有走高的趋势，因此我们预计未来1至2个月国内氧化铝价格仍将维持高位。

3）广西区域电网建设降低电解铝板块成本，铝水自产自用是发展趋势

广西地区过去几年电价很高，度电成本超过5毛。最近有所突破，国家电力体制改革将广西作为试点，建立了一个区域电网。主要电解铝企业的电厂都会并到区域电网中运行，因此可以说广西地区的自备电厂都是合规的。度电成本明显降低，全省平均成本在3毛6左右。不过即便如此，电价在全国来看仍不具备优势，电解铝企业平均成本预计在14500元/吨左右。基于此种情况，在我们与企业领导的沟通过程中发现，企业对于新增电解铝产能的意愿不是很强烈，目前具备铝水生产能力的企业大都集中力量加快铝材加工能力的建设，以消化自身铝水。对于广西来说，未来百色会是铝中下游的主战场，百矿在百色有150万吨铝水产能陆续会释放，铝加工同时会在周边集中出现。

广西地区主要电解铝企业产能为170万吨，由于此前铝价一直处于低位徘徊，加上广西地区成本普遍偏高，因此新增产能的投放进度相对比较缓慢。最近随着下游消费旺季的到来，广西地区原铝销售情况良好，铝锭销售非常火爆、基本没有库存，而且都是上门自提。广西的铝锭优势是时间短、效率快，尤其在往华南销售的时候具有极大优势，铝锭还是热的就可以到广东。随着铝价出现一定反弹，新产能的投放速度会相对加快。广西今年年内预计新增电解铝产能投放量为100万吨。

广西地区主要铝企详细调研情况

1）氧化铝企业A

铝土矿：年产600万吨，100%自用为主。铝硅比8-9。

氧化铝：设计产能200万吨，实际产能250万吨，总计5条生产线。由于铝土矿自有，因此氧化铝完全成本很低，仅为1800元/吨（不含税）。全部由集团商贸公司按照内部指导价格买断销售。当前氧化铝销售情况良好，到6月份的量已经被预定。目前有9万吨的氧化铝出口。当前氧化铝库存很低，仓库容量为2万吨，库存仅有2千吨，远低于1万吨的历史平均水平。

2）氧化铝企业B

铝土矿：95%自有矿，民间矿比例5%。铝硅比7-8。

氧化铝：建成产能80万吨，实际产能85万吨，在建产能120万吨（一条线），与电解铝企业B（下文）合作，电解铝企业B占60%，氧化铝企业B占40%，投产时间预计在明年。氧化铝成本不足2000元/吨，氧化铝库存基本为零，当天生产当天出。氧化铝产品多数销售给内部（内蒙），剩余则销售给电解铝企业A、B。

液碱：建成产能32万吨，在建产能15万吨。１吨氧化铝消耗60公斤烧碱。目前当地四家碱企业产能总计50万吨，以液碱为主。广西地区烧碱年耗将近80-90万吨。目前国

家对液碱企业批文有要求。广西液碱价格参照山东碱价而定。液碱由于是液体，运输半径相对较小（400公里）。另外由于液碱的生产要考虑如何平衡氯的问题。以上制约了广西液碱产能扩张。公司在工艺摸索上也交了不少学费。广西地区非铝碱１年消耗10万吨，总体来看未来碱也会相对紧缺。

3）氧化铝企业C

铝土矿：依托于德保的铝土矿资源，还有一部分铝土矿资源是在靖西县。公司的铝土矿铝硅比6-7左右。公司除09年受到金融危机影响外，其他时间基本上都是盈利的。该企业铝土矿减产问题已经于3月份解决，但采矿证还在办，以前政府监管相对较松，无证可以先采，因此一直拖着没办，现在监管严格办证并不容易，公司目标是今年之内将采矿证办理完毕。目前靖西的矿山不能大规模开采了，目前只能利用两块小矿。赤泥含量30%多，已经在从赤泥中提炼铁矿。

氧化铝：设计产能200万吨，2017年实际产量能达到237万吨，盈利15个亿，在广西氧化铝企业中，氧化铝企业A盈利情况最好，其次就是该企业。库存方面最高屯过60万吨氧化铝。一般情况20万吨以上，现在库存很低，仅有10几万吨（货权隶属于股东，没有提走）。氧化铝产品基本不外流，全部分给股东。值得注意的是有一万吨经走防城港出售给嘉能可。烧碱主要来源自田东锦江，偶尔使用中泰的片碱。

4）氧化铝企业D

公司是位于广西百色市靖西县投资建设的集发电、矿山、氧化铝、电解铝、碳素等产业于一体的现代化企业。07年5月3日破土动工。牵移3500座坟，平了9个小山头，伐木三万五千多株。实现了当年开工、当年投产的承诺，电解铝厂用时6个半月，创造电解铝行业建设速度先河。电厂建立耗时11个月，氧化铝建设11个半月。17年公司取得多项突破产值超过77个亿，利税超过7.57个亿，占全县税收三分之一以上，大大拉动靖西经济。

铝土矿：每年开采量600万吨（自有矿，具备采矿证），1.75亿吨储量。铝硅比6-8。

氧化铝：2017年产量超过270万吨，设计产能240万吨，通过技改产能提高至300万吨。多出来的氧化铝销售至周边：云铝、百矿，以及全国销售，由于运费较高不运送至新疆（新疆的氧化铝多由山西运过去，广西到新疆运费700块）。目前产能没打满，主要原因是矿石供给问题。

电解铝：产能30万吨（目前已经满产），2017年产量超过20万吨（成本高，没开满），基本不铸锭。

铝加工：10万吨铝杆（不出口，国内销售），20万吨合金棒（3月份刚投运，不过处于试运营期难以满产），由集团销售公司统一销售。

电力：1台350MW，3台155MW（从去年开始煤炭价格高，所以发电成本较高，目前较少运行）机组，自发电成本3毛，煤炭一部分自澳大利亚进口，另一部分来自山西。自备电无法完全满足用电需求，公司没有加入区域电网，希望拿区域电网作为筹码与南方电网谈价格，南方电网开价约为3毛5。

5）电解铝企业A

电解铝：集团在百色布局20万吨铝水项目，建设于2002年，电解槽240kA，全部以铝水形式出售，运送至下游三个铝加工厂就地消耗（铝棒厂（14万吨），铝线杆厂（3万吨），铝箔厂（3万吨））。广西来宾50万吨铝水项目，一期08年建设，09年投产（330kA），二期25万吨铝水项目（420kA），16年建设，17年底第一段通电，截止2018年4月27日，实现满产。电解铝成本大致在14500元/吨。下游对应两个铝加工厂（本有三个，其中一个由于股东之间关系问题导致停产），一个是铝线杆（6、7万吨）、一个铸轧板（3、4万吨，主要销售至佛山、柳州）。这两个厂消耗铝水大致10万吨左右。剩下40万吨，做成铝锭，外销至附近的柳州、南宁、广东等周边地区。未来准备在田阳布局铝模版（另外两个铝模版基地在深圳、江西）。电解铝在省内几乎消化完毕，真正流入省外市场的很少。目前企业利用国企自身的资金优势，与民营企业的灵活优势积极展开合作。主要合作领域是铝加工和铝模版。电解铝板块由于目前产能过剩，同时几乎不赚钱，没有新投产计划。未来会围绕百色、来宾两个主战场拓宽下游，尤其是来宾铝剩下40万吨铝水争取就地消化。

铝棒：5家，总计143万吨；集团分别在广西百色建设18万吨铝棒项目、四川眉山建设10万吨铝棒项目、宁夏银川建设45万吨铝棒项目、甘肃嘉峪关建设50万吨铝棒项目、内蒙古呼和浩特建设20万吨铝棒项目。

铝材加工：9家，铝型材产能47万吨，铝板带产能20万吨。集团在广东肇庆、广西柳州、广西百色、安徽合肥、江西抚州五个城市，布局建设铝材加工企业。

贸易商：3家，广西一家、上海两家。

自备电厂：过去是集团的电厂都是挂在电网上的。整个铝厂，无论百色还是来宾，一直用的是大网电。但最近有所突破，国家电力体制改革，把广西区域电网作为试点。16年取得了供电许可证，现在在来宾区域建设了一个局域网，该局域网依托了集团的三个发电企业，其中包括来宾A厂和来宾B厂，再加上一个集团水电站。该局域网能够为来宾铝厂提供直供电，来宾铝厂大致消耗70亿度电，目前局域网已经启动运行，但与南方电网存在一些摩擦，还在争取一些政策。目前电价已经较以前有大幅的下降，原来电价约5毛5，目前来宾3毛9左右（局域网），百色3毛3左右（大网电，之前面临停产时与南方电网谈判时给的优惠价，优惠价持续3年）。电费包括过网费2分钱，如果加上其他折旧基金、提取费、维护费等总计7项加起来占1毛5左右。电费较高主要原因有两点：第一是由于没有煤矿，煤全部外购，所以煤价比较高。第二来宾两台机组功率相对较低。来宾局域网不同于百色局域网，百色局域网用的是自有煤矿，另外也会从云南拉一部分煤，因此价格相对较低。

铝用碳素：1家，72万吨，位于百色平果县。集团入股民营企业广西强强碳素股份有限公司，持有49.8%的股份。碳素销售范围较广，除了广西地区，还销售至云南、重庆、贵州三地，令有部分销售至海外。目前西南地区碳素新增产能量不大，基本跟随电解铝产能配套增加。不过碳素产能释放周期相对滞后，因为其建设周期较电解铝要长。

6）电解铝企业B

电解铝：40万吨在产产能。其中一期30万吨从2016年9月份开始满负荷生产，电解槽型420kA。另有20万吨收购苏源铝厂。其中10万吨已经投产，还有10万吨预计于今年6月份投产。三个项目正在建设：德保铝业30万吨（4月17号第一段10万吨项目已经开始输出铝水、田林30万吨（第一段10万吨项目于五一之后陆续投产）、隆林20万吨（预计今年8月份左右开始投产），总计80万吨。待所有项目完成，公司产能预计在130-150万吨之间。铝锭销售良好，现在已经没有应收账款。

氧化铝：氧化铝全部外购，主要采购自中铝广西分公司，另有与氧化铝企业B合作的120万吨正在筹建中，地址还在细谈阶段。氧化铝采购一般以长单为主，长单比例约为80%，以后可能会减少至70%。

铝加工：集团规划年产100万吨铝加工材项目，由中色科技有限公司设计，工程设计合同已经签订。指标位于平果县脱贫产业园，规划6个子项目：（1）年产45万吨中厚板及交通运输板带材项目；（2）年产10万吨车用复合材；（3）年产16万吨工业用铝合金挤压型材，轨道交通用型材为主；（4）年产20万吨铝及铝合金铸轧板带箔；（5）年产180万件汽车压铸件项目；（6）年产100万只汽车轮毂。其中项目（1）一期25万吨，计划6月份开始动工，大概用30个月的时间可以投产；项目（3）一期6万吨，建设周期18个月，项目（4）一期10万吨，建设周期12个月。以上三个项目由公司集团投资建设，其他项目采用招商引资方式来做。公司铝水项目与铝加工产业园距离较远，解决方法有两个，第一与华磊40万吨铝水进行交换，第二把铸造车间放在新山、德保。

铝土矿：可开采量1亿吨（目前交给锦江开采）。

自备电厂：目前在产的40万吨电解铝使用百色局域网，电解铝是政府西部扶持项目，有两台350MW的机组在建，该机组配给德保电解铝厂，公司发电后先并入新铝电力，再由新铝电力统一分拨调配，电费3毛6。隆林、田林无法使用自备电厂，网电成本3.8毛。

碳块厂：已经在田林筹备建设中，目前外购于强强、浩海，以及区外碳块厂。

7）电解铝企业C

氧化铝：氧化铝采购自中铝广西分公司，距离仅为1公里多，因此可以直接用皮带输送。按市场价采购。

电解铝：铝水项目投资61亿，项目主要包括40万吨的铝水，于16年10月28日开工，17年9月25日投产，建设周期11个月。目前电解铝产能已经投产30万吨，还有10万吨在投，电解槽型500kA。在投产能主要是受到电的影响，锅炉在设计上有些问题。电解铝会根据供电的情况在6月份继续投用。动力煤（影响自备电厂）、氧化铝价格走势使电解铝成本目前仍然偏高。目前铝锭主要还是往华南片区销售，部分调剂至厦门。产品主要以汽运的方式为主。母公司今年4月2日在广西投了一个码头，尝试散装运一船铝锭到佛山用了9天时间，费用由于前端的配套服务并不完善，因此算下来和公路运输比没有太大优势。装1000吨货用了2天时间。保险、运费、装卸合计约90元。公司领导表示从西南地区电解铝的品质来看，云铝、百矿、华磊、华仁中，华仁的是最好的，能做到低铁、低锌，而其余三家用的都是同一家的氧化铝，氧化铝中锌偏高（0.026~0.027）。

铝加工：目前正在做一些前期规划，估计今年会逐渐开工。在平果县的工业园区有配套的铝加工项目，大约会在7月份开始投用。目前工业园区，铝水专用通道尚未建设完成，因此公司全部生产的是铝锭。工业园目前分为三大类，一大类是门窗料，民用铝型材为主；一部分是做成棒材以及线杆，往广东销售；还有一类是合金，给上汽等配送。合金化是公司考虑的方向，但目前公司认为合金化的利润也就6、70块钱。总体来看不是特别乐观。以后工业园区的铝水通道建成后，会一部分供给园区（约8万吨），大部分自用。跟中车、中铝等公司还在谈合作。

自备电厂：3台350MW的发电机组。电厂项目于16年7月15号开工，去年12月28日投产，建设周期16个月。发电机组投了两台，最新一台是在4月底刚刚投用。另外一台机组会在6月份左右投用。目前机组并入百色区域电网，由百色市政府和广西自治区政府主导投资运行，百色区域涉及铝的企业会加入到百色电网，电价大约在3毛6左右。目前公司已经与南方电网脱钩。煤炭多进口，因为当初锅炉在设计的时候有70%用的是印尼煤，30%的本地煤（百矿、云南、贵州作为补充）。

阳极：采购大概有三个渠道：第一平果铝配备的碳块生产厂（13万吨），第二强强碳素，第三索通集团。

投资建议

结合本次调研及交流的情况来看：

1）由于广西地区氧化铝扩产计划较多，加上铝土矿开采中遇到的一些问题，广西地区铝土矿供应是比较紧张的。全国来看，由于山西省开展的打击非法违法采矿整治行动将持续至7月，同时国内氧化铝需求较为旺盛，导致国内铝土矿供应偏紧，并且这种状况将持续下去，铝土矿价格预计也将继续上涨。

2）广西地区氧化铝销售火爆，库存维持在历史低位。目前国内外氧化铝价格的严重错配，导致当前国内氧化铝出口窗口已经打开。广西地区已经有约10万吨的氧化铝通过嘉能可出口至海外。而从全国范围内来看，从4月至5月氧化铝出口窗口打开这一时间范围内，国内氧化铝出口量超过30万吨。出口窗口开启必定使国内氧化铝价格水涨船高，叠加煤炭、烧碱价格的上涨将导致氧化铝冶炼成本上涨，氧化铝价格预计将维持在3500元/吨附近。

3）调研企业普遍反映目前铝锭销售状况良好，表明下游需求是不错的。广西地区区域电网的建设显著降低了电力成本，但仍处于较高水平。从全国范围内来看，自备电厂整治方案征求意见出台后，预计进一步的整治文件也会在未来一到两个月出台。加上氧化铝价格仍将维持高位，电解铝成本端压力将持续存在，并且会逐步提高。

铝锭、铝棒库存进入4月以来便开始企稳并持续走低，未来1到2个月仍将是铝消费的旺季，而当前尽管铝价有所反弹，但电解铝企业利润仍然微薄，新增产能和复产产能的投放预计将继续偏慢。在需强供弱的情况下，基本面将继续得到修复，库存将继续延续下降态势。成本端也有不断上涨的压力。再考虑到今年下半年预计仍会有环保限产等政策的出台，我们认为未来铝价仍具有上涨空间，沪铝主力合约目标价格15500元/吨。

风险提示

全球贸易争端加剧，需求端增长不及预期。

来源：东证衍生品研究院