核心观点

中国海外铝土矿投资呈现一个紧喷的趋势，将会直接冲击现有的铝土矿的贸易市场。

总体而言，海外供需情况较好，未来伦铝走势会强于沪铝。

未来铝产业或面临重新洗牌，国内产能向外转移；电解铝今年上半年产量产能利用率均较低，下半年产能利用率会有所提高;物流优化，未来铝产业园布局成主流，贸易形式有所改变。

中国仍然是净进口国，但是明年开始认为能够完全自给自足，并且还能瓜分海外市场。

中国海外铝土矿投资呈现一个紧喷的趋势，将会直接冲击现有的铝土矿的贸易市场。

2016年起，几内亚铝土矿加速产出， 2017年几内亚铝土矿就将近占到全球海运市场的59%，主要供应中国。基于海外铝土矿的供应充足，中国国内对应规划的氧化铝产能也在不断扩张，但是因为电解铝有总量的限制，氧化铝产能必须与电解铝匹配，我不认为氧化铝厂会无序大幅的扩张。虽然短期因为环保影响，国内铝土矿非常紧张，但是长期来看，价格难以维持高位，后期价格下调是大概率事件。

电解铝上年年产能利用率偏低，下半年或有所增加，未来的几个月我们认为电解铝产能利用率会达到80-90%左右，全年来看产量还是会有增长空间。未来电解铝以及氧化铝产能的转移还不不断进行，从高成本地区向低成本地区转移，远期来看，可能还会出现向海外转移的情况。环保回头看，蓝天白云三年行动计划，目的是升级产业，并不是要一刀切。从供需上看，2018年铝价或将长期维持低位震荡，难以出现大的行情。

供需双弱格局下亮点还看政策和海外

我们的主要观点是海外铝土矿处于扩产周期，国内铝土矿供应受环保政策影响，增量释放缓慢;国内氧化铝产能充足，远期规划项目偏多;预焙阳极产能过剩，价格表现弱势;电解铝供需增速放缓，库存拐点已现，但去库存进程缓慢，消费缺乏亮点;电解铝供需弹性取决于成本利润，海外供需情况好于国内;未来展望关注点是，自备电改革、出口、俄铝以及四季度取暖季是否限产。

整体上我们团队对今年铝的行情把握比较及时。4月9号，我们率先提出铝阶段性回暖值得期待;4月23号，基于伦铝带动铝价大涨，我们觉得市场需要冷静，指出铝走势回归供需主导;6月11号，我们指出铝成本下移，铝价上行承压;6月25号，我们对三季度的展望是成本下移叠加需求放缓，铝价下半年会先抑后扬。为了对未来有一个更清晰的认识，接下来我们对基本面的主要逻辑进行梳理。

1、海外铝土矿加速产出

2017年铝土矿总进口量为6876万吨同比增32.1% 预计2018增量更大。其中一个增量主要来自几内亚，预计2018年几内亚产出将超过4000万吨。另一个增量则来自马来西亚，随着印尼铝土矿出口禁令的解除，印尼铝土矿产能加速，2018年一季度中国进口印度尼西亚铝土矿为109万吨。同时澳洲巴西进口量趋于稳定，2018年铝土矿总体海外供应充足。

2、氧化铝产能过剩供应存在弹性

中国氧化铝产能庞大，截止2017年底超过8000万吨，产能位列全球第 一。2018年一季度受采暖季限产影响，市场供需基本平衡;4月初海外铝价上涨，国内出口增加，带动国内铝价回升。二季度调研结果显示，氧化铝复产和投产力度远超电解铝，产量过剩加剧。沿海地区氧化铝产能布局加速进程将进一步加剧供应过剩的情况，而电解铝产量未完全释放，产量增速不大。

3、国内氧化铝产能充足

中国氧化铝政策相对不那么严格，国内产能规划庞大，2018年氧化铝潜在新增产能约为490万吨。随着沿海大型企业未来产能规划急速扩张，赤泥污染处理难的隐患显现，未来相关国家环保政策值得关注，同时庞大的产能规划未来也可能有政策管控。

4、预焙阳极供应过剩

2018年碳素发展迅速，碳素价格上涨。碳素规划迅猛，总计将近有282万吨产能已建成，同时有436万吨新增产能和500万吨的电解铝配套阳极规划产能。阳极供应过剩将导致价格明显的下跌。

5、中国原铝产出增速大幅放缓

中国铝价相对强势一大原因是原铝产出增幅放缓，2018年1-5月原铝产量与去年同期持平，产出速度不如市场预期，产能没有如期投放。原铝消费增速也呈放缓势头。年初预计电解铝供应增速5%，消费增速7%以上。结合当前的情况来看，预计全年电解铝产量增速可能只有3-4%， 消费增速5-6%。

6、库存拐点已现但去库存缓慢

年初电解铝社会库存230多万吨，可能是今年电解铝库存的高点。今年房产和汽车等终端消费面临放缓，近期微观上看下游铝棒消费反馈不佳。虽然消费弱势，但在低利润格局下，铝供应也没有增加太多。整体上看。国内库存高点已现，但库存继续去化的力度减弱。当前处于消费淡季，铝供应维持平稳，消费下降，可能导致库存重新累计，但预计不会超过15万吨，整体上看库存拐点还是有利于价格的维稳。2018年中国能源结构总体趋紧。我们预计今年四季度采暖季政策依然存在限产的可能性，如果四季度政策趋于严格，可能出现去库存加速。同时今年废铝进口偏少，国内利用率偏少，因而部分废铝消费转为电解铝消费。电解铝过剩比年初预期要好。

7、供需弹性取决于成本利润与政策

通过我们的模型测算，2018年铝行业利润将维持在10-20%。在电解铝产能充足的格局下，供需弹性取决于成本和政策的影响。2018年随着煤炭价格强势，电力成本上涨，同时运输成本也有所增加。此外，环保、人力、物流、资金成本的提升使得电解铝可压缩成本空间收窄，铝价的成本支撑强于2017年。

8、海外电解铝供应增速偏低供需略偏紧

海外电解铝供应小幅增长，产量维持在1% 左右的增速。而需求的增速预计有3%。2018年海外供应收窄，实际新增产能约35万吨。这导致海外市场存在缺口，需要国内的铝材出口弥补海外的缺口，海外需求会缓解国内电解铝供需矛盾。

海外消费增速表现强劲，消费增速在3%左右，增速略高于供应。海外约50万吨的消费缺口刺激了我国铝材的出口，对国内铝价有提振作用。总体而言，海外供需情况较好，未来伦铝走势会强于沪铝。

9、后期关注点

(1)燃煤自备电改革政策落实和铝土矿、氧化铝环保政策变量影响;

(2)国际方面中美贸易战的打响，美国对中国白色家电的制裁将会影响出口;

(3)俄铝事件暂缓，后期是否有新的变化也需要我们关注;

(4)四季度采暖季是否继续限产从而导致铝供应增速放缓，库存加速去化。

电解铝原料供需展望

黄珊艳 | 北矿力澜科技咨询(北京)有限公司 全球铝行业资深专家

首先我们纠正几点误区。

1、对于“电解铝未来总产能不变”这一观点，我们认为是存在误区的。

我们认为是可以变的，保证能源清洁的基础上可以申请，所以说未来电解铝产能增长幅度是趋于放缓，但不是完全没有增长。电解铝主要分布在能源比较集中的地方，未来向水电资源和能源集中区域转移，这种趋势是不会变的。也就是说如果是使用清洁能源，不在国家环保限制能耗地区，是可以发展新产能的。

2、对于“中国铝土矿资源面临枯竭”这一观点，我们认为是存在误区的。

从全国的市场来看，铝土矿资源分布是不均匀的，山西，河南的铝土矿是逐渐萎缩的，但是广西和贵州的储量还能维持很长的年份。所以对于“中国铝土矿快枯竭”这个观点，我们应该要辨证去看。可能某个局部地区会枯竭，但不是我们中国所有的铝土矿都要枯竭了。国内的储量以及开采情况，我认为还是可以维持50年以上。此外，还有部分矿还未被开发。如河南有5到10亿吨的高硫矿是没有被开发的，如果这道难题被攻破，国内铝土矿还有进一步增长的可能。

另外需要注意的是，实际的铝土矿储量可能比公布的数据要多。通过实地去调研发现，部分地区铝土矿的储量是公开数据的两倍。因为种种原因，很多勘探出来的数据没有上报。

3、对于“外矿想要侵占我国内陆市场”，这个观点也存在误区。

进口铝土矿只能有限替代国内矿。不会出现某些机构讲的，可以大量替代。从技术角度来看，用进口铝土矿必须要高温熔出后段加入，加入比例不能超过20%。所以说，整个进口铝土矿并不能完全侵占国内铝土矿的市场。未来虽然外矿的比例可能会逐步提高，但国内矿依然会占据大部分市场。此外，中国进口的海外铝土矿下游消费商受到一定限制，主要集中在山东地区。当前价格下远距离受到运距的限制以及技术的瓶颈，应用受到局限。2017年受国内铝土矿限制，后半年山西和河南地区有部分企业使用了进口铝土矿，但是也只是作为配矿使用。

4、对于当前铝上游的基本情况，我们对基本面的理解如下：

整个有色金属，无论是钢铁，还是原料市场，还是煤炭，都是高度关联的。如何指导我们价格或产量的预测，这是一个非常有价值的课程。

对氧化铝而言，主要分布在一些铝土矿集中的区域，比如山西，河南，贵州，广西，山东。云南是这几年发展起来的，陆续的有云铝等企业投入进来。虽然电解铝这块控制较严，但是氧化铝这块相对偏松一些。

全球铝土矿的贸易格局

全球66%的铝土矿都是运往中国，净出口集中在几内亚、印尼、澳洲和马来西亚，巴西。几内亚在2015年之前是没有的，但2017年几内亚铝土矿就将近占到全球海运市场的59%。这是因为宏桥在几内亚的巨大成功，预测2030年中国铝土矿在全球的消费会占到75%。

中国海外铝土矿的投资情况

中国海外铝土矿投资呈现一个紧喷的趋势，将会直接冲击现有的铝土矿的贸易市场。

一方面是因为中国本身就有全球化的战略，另一方面是因为宏桥的速度非常快，有自己的战略优势，它联合了新加坡的韦立和中国烟台港，整合了三家公司的优势。宏桥是全球铝产业的老大，韦立是亚洲的海运市场先锋，而烟台港在港口建设这一块有丰富经验。这三个集团在一起迅速在几内亚开展了一系列有成效的工作。用了不到半年的时间就在几内亚投产第 一期的500万吨，这在国内任何一个企业都是做不到的，但是宏桥在国外做到了。这就是为什么2017年之后宏桥在铝土矿非常紧张的情况下没有外购铝土矿。2017年几内亚的铝土矿占到了宏桥自身业务的58.5%，这就意味着宏桥所有的低温氧化铝生产线全部都是用的自己的矿，甚至有部分高温生产线业开始改造利用进口矿。

此外，基本运输价格直接决定了非洲国家跟澳洲、印尼、马来西亚有没有一定的竞争性。运输是铝土矿的主要成本。我估计过从几内亚运回中国，运输成本大概在18-20美金，当前铝土矿价格是大幅超过这个成本线的，宏桥有着不错的利润，所以它才会不断推进几内亚第二、第三阶段的投产。我做了一个统计，未来到2025年中国海外投资铝土矿产能占到我们需要进口的80%，2030年直接会占到90%，这就表明中国铝土矿话语权改变，不再受到印尼、马来西亚任何的限制，这是中国海外投资的巨大成功。

2017、2018年几内亚已经把其他地区像印度、马来西亚、巴西国家进口到中国的量全部挤占了大部分，不过澳洲这边还是增大的，具有地域优势，因为运输成本大大低于几内亚，归根到底zui终还是市场决定价格。

当前我们需要考虑的问题是，怎样降低运输成本，怎样巩固与资源国之间的政治关系，怎样把先进技术传到海外国家。

铝土矿的需求

我们发现沿海铝土矿的需求越来越高了，氧化铝的增幅大概2%左右，对铝土矿的需求在扩大。目前，我们的矿是很充足的，因此我们在不断扩建氧化铝产能。特别是沿海地区，规划的氧化铝产能巨大。但是因为电解铝有总量的限制，氧化铝产能必须与电解铝匹配，我不认为氧化铝厂会无序大幅的扩张。现阶段，冒出来600-700百万吨的增幅，很多先拿到指标，为以后做准备。因为企业担心未来国家会不会对氧化铝产能的限制。所以这些公布的氧化铝产能规划，不一定会全部投产，所涉及产能转化率我估计会低于50%，甚至更多，尤其是沿海，辽宁一带。

国产铝土矿价格难以持续维持高位

虽然短期来看，国内铝土矿非常紧张，但是我认为下半年河南山西铝土矿价格冲到一定程度会下调，因为从成本角度，如果在河南地区矿价涨到500元，那么在矿这一领域，它的成本已经占到氧化铝厂的一半，这是极其不健康的状况。从更下游的电解铝来看，电解铝价格我们认为可能还是持续低迷状态。那么氧化铝厂会处于左右夹击的状态，它就可能会释放一下减产信号来推动氧化铝这一块价格回升，同时压低铝土矿的价格。

氧化铝市场贸易格局

中国仍然是净进口国，但是明年开始认为是完全自给自足的情况，并且还能瓜分海外市场的局面。

中国氧化铝的海外投资

原来是集中在印尼，但09年印尼的矿业法抑制了海外投资。印尼目前完全没有矿业投资，只有氧化铝投资，但印尼氧化铝的投资也受限制，海外公司zui多不超过60%。zui开始中国去印尼建氧化铝厂是换取资源的下下策，是无奈之举。从15年以后，自从几内亚矿出来后，印尼氧化铝的投资逐渐变慢了。因为非洲的运输通道打通后，铝土矿不再是稀缺的资源。印尼矿业法案非常不利于在当地进行资源投资。

中国氧化铝厂投资情况

我们可以看到2017年，中国内陆氧化铝厂占比67%，到了2025年会下降到63%。目前正在建的厂61%是沿海，39%是内陆。但是其实内陆的产能还是非常多，因为本身大的基数在里面。从海外投资的铝土矿陆续投产后，沿海地区建厂会有一些先机在里面。但是辽宁地带的成功率我给到只有30-40%，因为氧化铝厂的赤泥、溃坝对生态环境是致命性的打击，尤其是沿海靠近水资源。如果渗透的话对海洋系统会有伤害，所以我不认为这么大的量政府会无限制的让其申请赤泥坝。

氧化铝的供应与需求

氧化铝会呈现一点富余，但是预测不会太高，因为中国是不允许粗放型产业在国内扩张。反而是高附加值产能不足。

电解铝的增长

2018年涨幅是会缩窄的，受需求影响，未来供需也会逐渐是一个平衡的状况。

电解铝贸易格局

我们可以看到，北美还是一个zui大的净进口国。中国的电解铝大多都在国内消费，zui终变成铝材。所以虽然中国的电解铝占全球很大比重，但是因为它都在内部消化了，所以对全球电解铝贸易结构影响不大。

关于环保方面

2+26这一块引起的山东、河南、山西地区的产能减幅，去年预测这三个地区产能会大大减少，但zui后结果这三个地区的产能都远远高于2016年的产能。原因是虽然国家是强制实施的，但是落实起来很困难，调查跟踪排查也非常困难。电解铝是按电解槽的个数算的，大企业电解槽非常多，非专业人士是无法做到每天监控的。

环保回头看+蓝天白云三年计划并不是一刀切

环保回头看，蓝天白云三年行动计划，目的是升级产业，并不是要一刀切，把铝土矿和电解铝整个切掉。未来山西和河南会加速扬尘治理和土地复垦。我们对铝土矿的供应还是有信心的，山西河南这种极高价格的铝土矿我不认为是长期状态。

关于弹性生产

中铝要在山西实现弹性生产，讲到怎样弹性生产的问题，这仅仅是一个信号。因为现在氧化铝厂要满厂甚至超厂才能达到一个较好的利润。如果说弹性生产，关和停这是一个巨大的成本。所以我觉得环保回头看也好还是取暖期产能减少也好，都需要擦亮眼睛看待这个问题。整体看我不认为产量会大幅减少，取暖期期间减少的产量，会在接下来的季度补回来。

关于贸易战

目前我们主流观点，贸易战继续升级的可能性会更大。如果升级，那么中国怎么应对大宗商品极具下降的趋势?专家认为未来可能会拉动内需，来应对这样的局面，那拉动内需会造成有色金属如何?

自备电厂政策

高耗能的自备电厂被淘汰的趋势非常明显，其他的自备电厂就算不被淘汰也会要求承担社会责任，比如说政府基金，比如BT环保管理，净化系统，这都会增加企业成本。另外新的自备电厂，比如在长三角珠三角地带，已经不会再被申请了。所以未来自备电厂的数量，zui多会维持现在的状态。

产业政策的影响

我们预测未来氧化铝和电解铝有海外转移的可能，但是对短期的市场不会有太大影响，它的影响应该会在5年后或10年后。我们可以看到20年前，英国是很多电解铝厂的，但是现在英国几乎是没有了。所以说当经济发展到一定程度，第三产业就上来了，我们的制造业就会分布到其他更落后的海外国家。2017年中国环保的投资占GDP的1.3%，未来这个投资我们认为会持续增长，尤其是十三五期间政府的环保政策一定是趋于严格的。

OPEX成本分析

通过运营成本对比，可以看到其实矿山OPEX的差距并不大，甚至国内山西的采矿成本是更贵的。通过观察氧化铝的OPEX，我们可以看到在成本结构中运输占到什么位置。在未来，我们研究铝土矿的价格成本，运输是非常重要的。未来当物流分到电解铝成本上后，物流就不这么重要了，电力才是成本差距的zui大因素。电解铝的转移不受原料、地域控制,唯 一需要控制的就是它的电力，只要变动5分钱，就会有一个更大的涨幅。即使你的矿都要外面进口，当你分摊到电解铝成本上后，就不这么重要了。这就是为什么宏桥所有矿都进口，因为它有综合成本优势。

电解铝相关产业

去年环保导致烧碱价格大涨，大企业逐渐占据了市场，市场更加集中化，今年烧碱维持在比较高的位置，但是与去年比还是略低的。

铝土矿我们认为在环保期间维持高位，然后可能会有一定下降。短期铝土矿是短缺的，矿山会逼得不得不进行产业升级，注重环保，zui后实现一个新的铝土矿需求供应平衡点。

氧化铝这一块，产能是持续增加的，全球都在研究赤泥排放的方案，但是目前都没有很好的解决。如果未来赤泥这一块能攻克的话，未来会有新局面，但是我觉得短期不会改变。

氧化铝的价格还是受到上下挤压，原料的限制，铝土矿价格不断上涨的限制，但是电解铝价又持续维持低位，所以氧化铝在环保期间会有一定的上涨，但是幅度也是有限的。

预焙阳极，去年有一定的环保系统升级，加上大的项目上马，预焙阳极方面工艺是充足的。石油和煤沥青(3296, 0.00, 0.00%)这一块，我认为几年原料短缺局面会有一定缓解。

电的这一块，现在的煤炭，自备电厂成本在不断增加，也得到一定补贴，地方在不断扶持内陆的非能源地区的电解铝厂，但是这种局面会持续多久也不好说，我始终认为电解铝会不断转移，未来指标的转移还会继续。

未来铝产业或面临重新洗牌，国内产能向外转移

关于海外市场，我们都知道海外铝土矿和氧化铝的新项目较多，这会导致中国铝产业以及全球铝产业重新洗牌。未来10年我们认为沿海氧化铝产量可能会超过内陆产量，而且可能会在更远的周期后，氧化铝和电解铝这种高污染高耗能产业会大量从中国向海外转移，比如说非洲国家，或铝土矿资源充沛国。这与国家环保政策和经济发展周期相对应。因此，未来铝产业都需要考虑这个点。

电解铝今年上半年产量产能利用率均较低，下半年产能利用率会有所提高

关于电解铝方面，我们都知道供给侧改革和环保短期内不可能会有松懈可能，大概率在明年国庆之前不会松动。电解铝今年上半年产量较低，但是下半年我们认为下半年产能利用率会提高，产量会有所增长。未来的几个月我们认为电解铝产能利用率会达到80-90%左右，全年来看产量还是会有增长空间。

物流优化，未来铝产业园布局成主流，贸易形式有所改变

随着物流进一步优化，单纯矿产资源的发展空间会被挤压，未来铝产业园的布局会成为主流趋势。贸易形式也会从多环节贸易转向原料、终端产品贸易的双向贸易结构。

提问：

1、数据显示之前伦敦库存达到500多万吨，现在只有100万吨，那么400万吨的库存是被消化掉了吗?

是的，国际市场铝的消费情况不错，库存消化主要在北美地区，可能今年相对没那么好。国内电解铝较少进入国际市场，因此国内外市场可分开来看。我们认为未来铝国际增长点在印度，海内外铝的消费量未来还会是小幅增长。

2.、对氧化铝供暖限产季有什么看法吗?

政府推行的蓝天保卫战策略城市范围扩大，其中山西河南山东涵盖都覆盖在内。预计今年供暖季限产将达到600万吨接近总产能的30%，因而我认为下半年应该是成本上涨推动成品价格上涨的总趋势。

打响蓝天保卫战对山西造成的损失可能相对较严重，但是相关专家指出未来可能存在一些政策补贴的空间，比如如果一些大型企业生产达到一定的排放标准，限产令可能会豁免或者相对宽松，不会搞一刀切。

3、2018年4-6月铝材出口量同比是去年两倍，大约为48万吨，这是否表明今年铝材出口情况较好?

我们知道中美贸易战已经开启， 美国对进口钢材和铝材将实行25%和10%的关税，几乎涵盖了所有铝材，出口会受一定影响。另外海外企业也存在因为担心未来进口限制而将订单往前赶的情况，所以现在说今年出口变好还为时过早，毕竟贸易战首先影响的就是进出口量。

来源：长江铝业网