一、海外扰动因素趋于缓和，出口窗口或关闭

今年以来，海外主要铝生产商事件频发，对氧化铝市场产生了不小的波动，由此导致电解铝价格波动。具体来看，从今年2月起，海德鲁Alunorte氧化铝厂减产、俄铝面临制裁、美铝澳洲罢工等事件此起彼伏，对市场形成干扰。

海德鲁剩余50%产能恢复生产

今年国庆期间，挪威海德鲁官网公布，受赤泥堆场问题限制，海德鲁将关停位于巴西的Alunorte氧化铝厂剩余50%产能，此前3月已关停50%的产能。但随后事件发生反转，公司官网公告称，海德鲁巴西Alunorte氧化铝厂获批在其DRS1号赤泥坝上使用最新的压滤技术，此项技术可大幅降低赤泥坝中的含水量，延长赤泥坝的使用寿命，有望令Alunorte氧化铝厂在安全条件下延续运行其剩余的50%产能。10月25日，巴联邦环境署IBAMA解除了Alunorte氧化铝DRS2赤泥坝的禁令。随着DRS2赤泥坝禁令的解除，Alunorte的两个赤泥坝将均恢复正常运行，让Alunorte氧化铝厂从50%的运行产能恢复至100%的希望更进一步，但具体什么时候复产暂未知。

美铝西澳工厂结束罢工

2018年8月8日美铝西澳大利亚工厂突发罢工，9月7日美国铝业公司（Alcoa）旗下西澳洲氧化铝精炼厂及铝土矿工人已经投票拒绝了一份提议的工作场所协议，且将继续进行罢工。而在2018年9月28日，美铝澳大利亚氧化铝厂工人投票决定结束历时53天的罢工，美铝澳大利亚工厂进入正常生产，有助于改善海外市场的短缺局面。

俄铝制裁延迟

一方面俄铝正在中国组建贸易团队，将销售目标定位在最大的铝消费国中国，若俄铝在中国拓展销售渠道，预计将对国内铝价造成打压，根据上海有色消息，俄铝已有部分产品流入中国。另一方面9月21日美国财政部将对俄铝制裁最后期限延长至11月12日，而10月12日美国财政部外国资产管制处（OFAC）进一步延长了与EN+Groupplc（EN+）和俄罗斯铝业联合公司（RUSAL）有关的某些普通许可证的到期日期。将公司及其子公司有关的交易到期日从2018年11月12日延长到2018年12月12日，预计俄铝制裁大概率解除，海外铝市场供应增加的预期更为强烈。

上述突发事件曾一度导致境外氧化铝价格大幅上涨，境内外氧化铝价差扩大刺激国内出口。不过我们预计这种现象难以持续，一方面，从上述最新情况来看，海外事件对市场产生的不利影响正在削弱，利空氧化铝价格。另一方面，海外氧化铝价格上涨的同时也刺激了海外氧化铝产能的加快释放，如中东的阿联酋铝业计划提前在2019年上半年正式开始氧化铝生产，建成产能200万吨/年，国内企业魏桥也将在印尼新扩建100万吨氧化铝项目以及酒钢在牙买加阿尔帕特氧化铝厂扩建至200万吨，内外价差消失使国内氧化铝通过出口调节难以实现。

二、环保限产政策以约束为主，力度有限

根据国务院发布《关于印发打赢蓝天保卫战三年行动计划》的通知，将京津冀及周边地区、长三角地区、汾渭平原等区域列为重点区域。该计划在去年采暖季限产规划的重点区域的基础之上，增加了河南洛阳，平顶山，三门峡市，吕梁市。若该计划最终能够落实，最终将影响到全国72%的氧化铝产能以及31%的电解铝产能。以下是和电解铝行业去产能相关的要求：

1、要求严控“两高”行业产能。重点区域严禁新增钢铁、焦化、电解铝、铸造、水泥和平板玻璃等产能；严格执行钢铁、水泥、平板玻璃等行业产能置换实施办法；新、改、扩建涉及大宗物料运输的建设项目，原则上不得采用公路运输。（工业和信息化部、发展改革委牵头，生态环境部等参与）

2、重点区域以京津冀及周边地区、长三角地区、汾渭平原等区域为重点。

3、重点区域继续实施煤炭消费总量控制。到2020年，全国煤炭占能源消费总量比重下降到58%以下；北京、天津、河北、山东、河南五省（直辖市）煤炭消费总量比2015年下降10%，长三角地区下降5%，汾渭平原实现负增长。

具体政策梳理如下：

《京津冀及周边地区2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》

严禁采取“一刀切”方式，防治措施结合实际更加灵活。电解铝、铝用炭素企业稳定达到超低排放（颗粒物、二氧化硫排放浓度分别不高于10、35毫克/立方米）的，氧化铝企业稳定达到特别排放限值的可不予限产。

《汾渭平原2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案》

加强采暖期工业企业生产调控，实行差别化错峰生产。2018年10月底前完成伊电集团、新电集团等5家电解铝企业炉窑废气特别排放限值提标治理。2018年12月底前美鑫30万吨铝镁合金投产后，淘汰关闭铜川铝厂16万吨电解铝生产线。

《河南省2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案的通知》

重点对全省钢铁，焦化，铸造，建材，有色，医药（农药）等行业实施差异化错峰生产，对符合错峰生产条件的，原则上免于错峰，严禁采取“一刀切”方式。对电解铝企业实施限产，以电解槽数量计；对氧化铝企业实施限产，以生产线计；对铝用碳素企业实施停限产，以生产线计；对有色金属再生企业的熔铸工序实施停限产，以生产线计。

《山东省关于组织实施2018-2019年度重点行业秋冬季差异化错峰生产通知》

对行业污染排放绩效水平明显好于同行业其他企业的环保标杆企业，可不予限产，包括：电解铝、铝用碳素企业稳定达到超低排放(颗粒物、二氧化硫排放浓度分别不高于10/35毫克/立方米)的，氧化铝企业稳定达到特别排放限值的。

从截至目前相继出台的2018-2019年秋冬季大气污染综合治理攻坚行动方案中截取的涉铝部分的内容看出，今年取暖季政策较去年限产覆盖范围缩窄，且力度也有所减弱，严禁“一刀切”，对于达到环保要求的氧化铝及电解铝企业甚至可执行不限产政策。对于铝行业而言，多数企业已经达到方案要求。因此采暖季限产对铝行业的影响更多的是约束，而不会造成铝行业大幅减产。

三、未来氧化铝供应趋于宽松

截至9月，我国氧化铝建成产能8167万吨，运行产能7084万吨，开工率86.74%，较上月开工率微幅上升0.1%，较去年同期水平下滑1.65%。1-9月氧化铝累计产量较去年同期增加1.9%至5211.4万吨。从建成产能来看国内氧化铝产能仍足够电解铝需求。

新增产能方面，目前信发化工100万吨产能已经投产，预计9月份实现产量释放，并在10月份完成投放。华庆铝业30万吨，田园化工5万吨新增产能已完成投产。魏桥集团预计9月份将开始投产，原本预计10月份能落地，但目前仍未开始投放。晋中化工已经投产，暂时未看到新增产能。内蒙古蒙西鄂尔多斯铝业有限公司近日已复产，预期11月份产出氧化铝，该公司一条生产线，产能20万吨。靖西天桂铝业有限公司，拟12月进行投产80万吨。

预计2019年国内氧化铝产量将达到7519万吨，对电解铝需求，即未来国内氧化铝仍不至于短缺。虽然对应预计的电解铝产量3915万吨仍显紧缺，但铝价仍将调节电解铝供应，乃传导至氧化铝需求端，对氧化铝价格形成压力。并且由于考虑到境外氧化铝短缺情况明年大概率扭转，在此情况下国内仍或可通过进口得到补充。因而从供需角度来看氧化铝难呈现大涨格局。

四、铝土矿价格难以维持高位

环保趋严导致北方铝土矿价格持续上涨

今年3月份以来，由于受到环保趋严影响，晋豫多数矿山停产，铝土矿供应大幅下滑，导致国产矿价格居高不下。根据最新数据显示，山西吕梁地区氧化铝铝土矿到厂不含税价格（铝硅比=5.0）普遍在500元/吨，各个厂根据供矿量不同约有30元/吨的上下浮空间，供矿量越大矿价越高，3-5万吨供矿量报价约500元/吨。根据测算，500元/吨到厂后铝厂需承担16%增值税和9%的矿产资源税，实际用矿成本高达600元/吨，相对年初400元/吨的进矿成本，涨幅高达50%左右。

矿石利润过高，上涨空间有限

铝土矿开采多数以露天开采为主，因此整体生产成本不高，如山西地区矿石不含税加破碎精选之后，成本不会超过200元/吨，估计仅有160元/吨左右，按照当前吨氧化铝消耗来看，氧化铝生产成本中仅铝土矿的利润高达700元/吨，远远超过北方内地氧化铝厂的利润水平。

一般来说，利润是刺激供给的最好的方式，随着时间的推移，山西地区合法矿山供给应该能得到开发，关停矿山并未导致规模性氧化铝产量下降，表明现有矿石基本能保障供给，而且目前为止山西地区仍然有大量矿石供应河南氧化铝生产，新增矿石勘探、井采矿并未完全停止，长期来看矿石供应将有所增加，矿石利润将回归正常水平。

进口矿供应充裕

今年前三季度，我国共进口铝土矿6490万吨，同比大增26.6%。几内亚、澳洲、印尼仍是中国市场三大主力供应国。由于晋豫矿供应下降，两地氧化铝厂对海外高温矿需求急速刺激了进口量大增，9月澳洲进口量再次刷新记录至353万吨，而且进口矿市场保持量增价稳的特点。随着后续部分企业进口矿逐渐到厂，考虑采暖季错峰生产政策等因素，预计四季度进口消耗量也将逐步上升。

不过，值得一提的是，进口矿石与国产矿工艺有差别，直接使用不适应，需改造生产线，改造投入成本高。进口矿石主要参比国产矿使用，未形成单独使用进口矿石的生产线，配比约15%（1:6）。目前山东氧化铝生产成本已低于山西生产成本，且有大量富余产能，因此完成了山东生产线改造，将逐步提升山东产能。

相比而言河南矿石供应更为紧张，河南地区氧化铝厂大量外购山西矿、贵州矿、进口矿，洛阳、三门峡地区氧化铝工厂仍然有三成左右的山西矿供应，与年初相比基本变化不大。河南某工厂入磨铝硅比在4.5左右,接近25%的进口矿石参比，根据调研显示，未来河南或将出现完全采用进口矿石的生产线。

通过上述分析，基于海外风险事件的缓和、国内环保限产政策力度有限、未来氧化铝供应宽松以及成本端支撑走弱四个方面因素考虑，我们认为未来氧化铝价格大概率偏弱运行，仍有下降空间。

来源：建信期货